Τα τέσσερα σενάρια αναδιάρθρωσης

Το Bloomberg κάνει λόγο για καθυστέρηση της αναδιάρθρωσης του ελληνικού χρέους και σημειώνει ότι η Ελλάδα πρέπει να ανακοινώσει κούρεμα χρέους, ύψους 50%. Προσθέτει επίσης πως πρέπει να επιβληθεί τριετής αναστολή των πληρωμών τόκων για τα δάνεια που θα παραμείνουν σε εκκρεμότητα.

«Όσο πιο γρήγορα προχωρήσει σε ένα κούρεμα η Ελλάδα, τόσο το καλύτερο για όλους καθώς η καθυστέρηση θα οδηγήσει σε μεγαλύτερες περικοπές χρέους και σε μεγαλύτερο πόνο» αναφέρει χαρακτηριστικά.

1. Το ήδη ισχύον πρόγραμμα θα μπορούσε να επιμηκυνθεί και να παρασχεθεί νέα οικονομική βοήθεια. Προς το παρόν φαίνεται απίθανο να καταφέρει η Ελλάδα να έχει πρόσβαση στις αγορές τον επόμενο χρόνο, όπως προβλέπουν οι όροι του «πακέτου» που εγκρίθηκε τον Μάιο του 2010. Πέραν των 53 δισ. ευρώ που έχουν εκταμιευθεί και των 67 δισ. ευρώ που δεν έχουν ακόμη εκταμιευθεί, θα χρειαστούν τουλάχιστον 140 δισ. ευρώ σε νέα δάνεια ώστε να μηδενίσουν την ανάγκη της Ελλάδας να δανείζεται από τις αγορές έως το 2015.

Φαίνεται ωστόσο ότι κάποιες ευρωπαϊκές κυβερνήσεις αρχίζουν να αμφιβάλλουν ακόμα περισσότερο για το κατά πόσον ένα νέο «πακέτο» στήριξης προς την Ελλάδα θα έλυνε το πρόβλημα βιωσιμότητας του χρέους της. Επιπρόσθετα, οι πρόσφατες εξελίξεις στη Φινλανδία δείχνουν ότι η πιθανότητα να εγκριθεί ένα νέο «πακέτο» για την Ελλάδα είναι μειωμένη. Σε κάθε περίπτωση, οι πολιτικές αποφάσεις είναι προαπαιτούμενο για την εφαρμογή οποιασδήποτε λύσης.

2. Νέο πρόγραμμα, σε συνδυασμό με επαναγορές ομολόγων. Στην ουσία πρόκειται για το προηγούμενο σενάριο, με το επιπρόσθετο στοιχείο ότι θα επιτρέπεται η επαναγορά ομολόγων από τη δευτερογενή αγορά, με έκπτωση (discount). Κάτι τέτοιο θα οδηγούσε στη μείωση του συνολικού ονομαστικού χρέους. Από τη στιγμή που η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα έχει συσσωρεύσει ελληνικά κρατικά ομόλογα ονομαστικής αξίας 50 δισ. ευρώ, τα οποία διαπραγματεύονται με σημαντικό discount, η ΕΚΤ θα μπορούσε να είναι ένας πιθανός πωλητής σε ένα τέτοιο σενάριο. Ωστόσο, εκτός από την ΕΚΤ, δύσκολα θα πείθονταν άλλοι κάτοχοι ομολόγων να προβούν σε πώληση των τίτλων που έχουν στην κατοχή τους. Μεγάλο μέρος των ήδη υπαρχόντων ελληνικών ομολόγων βρίσκεται σε τραπεζικά χαρτοφυλάκια, τα οποία δεν είναι marked to market κι έτσι οι τράπεζες αυτές δεν έχουν κίνητρο να δεχθούν αυτές τις απώλειες.

3. Επιλογές εθελοντικού αναπρογραμματισμού. Αν υποθέσουμε ότι η διάθεση των ευρωπαϊκών κυβερνήσεων να χρηματοδοτήσουν εκ νέου την Ελλάδα είναι μειωμένη, τότε ένας εθελοντικός χρονικός αναπρογραμματισμός της αποπληρωμής του χρέους, χωρίς haircut, είναι η αμέσως πιο φιλική προς τις αγορές επιλογή. Αυτό προϋποθέτει συμφωνία με τους πιστωτές ώστε να επεκταθεί ο χρόνος ωρίμανσης, με διατήρηση της ονομαστικής αξίας και, πιθανότατα, με διατήρηση των πληρωμών των τρεχόντων κουπονιών. Αυτός ο τύπος αναδιάρθρωσης εγείρει σοβαρά ερωτήματα για το βαθμό στον οποίο μειώνεται η σημερινή αξία αυτών των ομολόγων, για το αν θα συμφωνήσουν όλοι οι πιστωτές και για το ποιες θα είναι οι πιθανές πολιτικές επιλογές για την αντιμετώπιση του χρέους της Πορτογαλίας και της Ιρλανδίας.

Αν πάντως προωθηθεί αυτή η λύση, οι ιθύνοντες οφείλουν να γνωρίζουν ότι θα πρέπει να βρουν τρόπο να ελέγξουν τις προσδοκίες για την εξέλιξη του χρέους της Ιρλανδίας και της Πορτογαλίας. Αν αυτές οι χώρες δεν αναδιαρθρώσουν τα χρέη τους, πιθανότατα θα χρειαστεί δέσμευση των χωρών της ευρωζώνης ότι θα προσφέρουν κάλυψη στις χρηματοδοτικές ανάγκες τους. Αν δεν σκοπεύουν ή δεν μπορούν να κάνουν κάτι τέτοιο, τότε ίσως η δυναμική των αγορών τις υποχρεώσει σε μία παρόμοια αναδιάρθρωση, με πιθανότητα να διαχυθούν οι συνέπειες και στην Ισπανία.

4. Haircut. Συχνά υποστηρίζεται ότι η μείωση του λόγου του χρέους προς το ΑΕΠ κάτω από το 100% είναι ο μόνος τρόπος επίλυσης του προβλήματος χρέους της Ελλάδας. Οτι έτσι θα υποχωρούσαν τα επιτόκια, ότι η Ελλάδα θα αποκτούσε και πάλι πρόσβαση στις αγορές και ότι οι επενδύσεις και η ανάπτυξη θα επανεκκινούσαν.

Ωστόσο, πέραν των κινδύνων διάχυσης, υπάρχουν τουλάχιστον άλλοι δύο λόγοι για τους οποίους η ιδέα αυτή δεν είναι ελκυστική. Κατά πρώτον, η σύνθεση του ελληνικού χρέους έχει αλλάξει τον τελευταίο χρόνο, με αποτέλεσμα σημαντικά μεγαλύτερο μέρος του να βρίσκεται στα «χέρια» των Ε.Ε. και ΔΝΤ και στην κατοχή της ΕΚΤ. Ενα haircut που θα επηρεάσει και τους εγχώριους ομολογιούχους (τράπεζες, ταμεία και αμοιβαία κεφάλαια) θα έχει στην καλύτερη περίπτωση εξαιρετικά αμφίβολα αποτελέσματα. Και αν αυτοί εξαιρεθούν, τότε για να επιτευχθεί π.χ. μία μείωση κατά 50% στο λόγο χρέους προς ΑΕΠ, τότε όλοι ο άλλοι πρέπει να δεχθούν μείωση των απαιτήσεών τους κατά 100% στα τέλη του 2011.

Κατά δεύτερον, ένα χαμηλότερο σημείο εκκίνησης για το ελληνικό χρέος δεν λύνει από μόνο του τα υποβόσκοντα προβλήματα της οικονομίας της χώρας. Μάλιστα, θα μπορούσε να εξελιχθεί ακόμα και σε πλήγμα για τη δυναμική των μεταρρυθμίσεων.

Νεότερη ανάρτηση Παλαιότερη Ανάρτηση